作者：侯珊
企业融资时，估值是绕不过的一环。估值越高，释放相同股权比例下能融到的资金就越多。因此融资时，争取更高的估值成为创始人最主要的目标之一。孰不知，高估值背后潜藏着诸多隐患，轻则股权稀释，重则公司崩盘。
估值的本质
公司估值，简单来说，就是对公司的内在价值进行评估，确定其在特定时间点的经济价值。从投融资交易视角看 ，就是投资人每拿到公司一份股权需要付出多少钱。估值不是“一口价”，而是多方博弈的结果。它受行业前景、营收数据、市场份额等客观因素影响，也掺杂投资人的偏好、市场情绪等主观判断。估值本质是“市场共识”，而非创始人单方面期待。
估值的方法
公司估值有多种方法可供选择，每种方法都有其独特的原理、适用场景和局限性。以下是几种常见的估值方法：
1.市场倍数法
市场倍数法是一种相对简单且常用的估值方法，它主要参考同行业中已上市公司或已被收购公司的估值倍数，如市盈率（PE）、市销率（PS）等，并结合创业公司自身的财务数据来进行估值。
市盈率（PE）反映了投资者为获取一元的净利润所需支付的价格，较低的市盈率可能意味着公司价值被低估，而较高的市盈率则可能暗示价格过高或市场对公司未来盈利有较高预期。
市销率（PS）则是用公司市值除以主营业务收入（PS = 公司市值 / 主营业务收入）。市销率适用于那些尚未盈利或盈利不稳定，但收入增长迅速的创业公司，它可以帮助投资者判断公司在市场中的相对价值。
2.现金流折现法（DCF）
现金流折现法（DCF）基于公司未来预期产生的现金流量，并将这些未来的现金流量通过一定的折现率折现为现值，以此来确定公司的价值。其核心原理是货币的时间价值，即今天的 1 元钱比未来的 1 元钱更有价值。
对于创业公司而言，因为处于发展初期，企业未来发展不确定性大，难以准确预测未来现金流。
3.可比交易法
可比交易法是通过研究近期与目标公司在业务、规模、发展阶段等方面相似的公司的融资或收购交易案例，以此作为参考来确定目标公司的估值。
在运用可比交易法时，寻找合适的可比交易案例是关键。这些案例不仅要在业务领域和商业模式上与目标公司相似，还要在交易发生的时间、市场环境等方面具有可比性。需要注意的是，不同交易案例的交易条件可能存在差异，如交易双方的谈判地位、交易方式（股权交易、资产交易等）、附带条件（业绩对赌、竞业禁止等）等，这些因素都会对交易价格产生影响。因此，在参考可比交易案例时，需要对这些差异进行详细分析和调整，以确保估值的合理性。
4.资产基础法
资产基础法主要基于公司的资产负债表，对公司的有形资产和无形资产进行评估，然后相加得出公司的估值。资产基础法对于许多创业公司来说，存在一定的局限性。创业公司往往具有轻资产的特点，其核心价值更多地体现在无形资产上，如技术创新能力、品牌影响力、团队竞争力等。这些无形资产的价值难以准确衡量，且资产基础法往往忽略了公司的未来盈利能力和潜在的增长机会，可能导致对创业公司的估值偏低。
5.用户价值法
对于互联网或平台型公司，用户数量和用户活跃度是关键指标，用户价值法也因此应运而生。该方法根据每个用户的平均价值乘以用户数量来估算公司的价值。
用户价值法最主要的问题是用户价值衡量标准难统一。不同的互联网公司，其用户的价值体现方式和贡献程度各不相同，而且用户价值会受到多种因素的影响，如用户的地域分布、年龄层次、消费习惯、使用频率等。因此，如何准确确定每个用户的平均价值，是运用用户价值法进行估值的关键和难点。
以上诸多方法没有哪一个是完美的，根据企业所处行业、发展阶段等多维度交叉验证才是关键！
估值虚高的风险
1.触发“反稀释条款”，丧失控制权
估值虚高容易导致后续融资估值倒挂，进而触发“反稀释条款”。反稀释条款是指现有投资人在公司降价融资时，有权按照事先约定的公式，调整其原始投资的每股单价，使其可以按照调整后的每股单价获得更多的股份，以保证其持有股权的经济价值不被稀释。交易文件中通常会约定，触发反稀释条款时，公司和/或创始人需要按照约定，以现金、转让或增资方式对投资人进行补偿。
因此，如果公司后续经营无法支撑其估值持续上涨，公司为了补充营运资金不得不降低估值融资，此时会触发“反稀释条款”，创始人股权比例可能因补偿给前轮投资人被进一步稀释，严重的可能会丧失控制权。如果创始人为了避免触发“反稀释条款”，坚持以高于前轮估值进行融资，市场不买账，可能导致公司融资无门，资金链断裂。
2.业绩对赌失败，创始人倾家荡产
高估值背景下，投资人面临的投资风险更大，因此通常会设置更为严苛的风险防范机制，常见的如设置“对赌”条款，即要求创始人团队作出业绩承诺，业绩承诺未实现的，或者由创始人向投资人按照约定的价格回购股权，或者由创始人向投资人进行现金补偿。
如某投资协议约定“创始人承诺，在本次投资完成后的三个会计年度内，公司净利润应达到 [ ] 亿元。如未达到，创始人应按照以下公式向投资方无偿转让股权：应转让股权比例 =（业绩目标 - 实际净利润）/ 业绩目标 × 创始人在本次投资后的股权比例。并且，如果连续两个会计年度未达到业绩目标，投资方有权要求创始人以原始投资金额加上每年 8.5% 的复利回购投资方持有的部分股权。” 企业若未能兑现业绩承诺，投资人即会以此要求创始人回购股权，许多创始人因无法实现业绩承诺被起诉 ，负债数亿，最后落得个倾家荡产。
3.经营短视，战略崩盘
为了满足投资人对公司的业绩要求，使自身免于承担股权回购或现金补偿的义务，部分创始人可能会被迫采取短视的经营策略。比如，过度关注短期的财务数据，而忽视公司的长期发展战略，如为了冲业绩而盲目扩大销售，牺牲产品质量或者服务质量。这对公司可持续发展会产生负面影响，不利于创始人按照自己原本的战略规划来打造公司和品牌。
4.IPO破发
对于有资本规划的企业而言，前期过高的估值会压缩 IPO 前关键轮次的升值空间。随着企业逐步迈向资本市场，随之吸引而来的投资者对企业估值的判断更为理性。若前期估值较高，资方往往会担忧未来回报空间有限，投资热情骤减，上市路演阶段无法获得机构投资者的青睐，即便最终艰难上市，也极易出现 IPO 破发的尴尬局面。
小结
企业和创始人在融资谈判时，一方面可以借助专业的财务顾问、投资机构或行业专家的力量，从不同角度、运用不同方法对公司进行估值分析，综合各方意见，得出一个相对合理、客观的估值范围 。再者，融资时创始人应明确告知投资人战略规划，不要为了拿到融资接受“杀鸡取卵”式KPI设定。最后，要时刻保持清醒头脑，仔细研究投资协议中的各项条款，理清条款与估值之间的勾稽关系，确定一个契合企业当下与未来的合理估值，切勿被高估值冲昏了头。
